A natureza dos regimes cambiais e o comportamento da taxa de câmbio constituem-se temas relevantes para o País, tendo em vista que ainda não existe um consenso sobre qual regime é o mais adequado para atingir objetivos macroeconômicos de crescimento, nível de emprego e inflação. Nos últimos cinquenta anos, o Brasil
teve cinco regimes ou sistemas de determinação da taxa de câmbio:
• sistema de taxa de câmbio nominal fixa com maxidesvalorizações cambiais esporádicas (março de 1961 a julho de 1968);
• sistema de minidesvalorizações cambiais (agosto de 1968 a fevereiro de 1990);
• sistema de taxa de câmbio com flutuação suja (março de 1990 a junho de 1994);
• sistema de taxa de câmbio limitadamente flexível (julho de 1994 a dezembro
de 1998) e
• sistema de câmbio flutuante (de janeiro de 1999 até a presente data).
Antes da reforma cambial de março de 1961 vigorava um sistema de taxas
múltiplas de câmbio, com duas taxas para exportações e cinco para importações. Efetivamente em abril de 1964, unificaram-se as taxas de câmbio, tendo uma única taxa fixada pelo governo.
Os dois extremos de sistemas de câmbio são os de câmbio fixo e câmbio flutuante.
Nos sistemas de câmbio fixo a taxa de câmbio nominal é fixada e a paridade
deve ser mantida por meio da intervenção do Banco Central no mercado cambial,
comprando ou vendendo moeda de acordo com as necessidades de ajustamento
desse mercado. Este sistema tende a proporcionar horizontes mais estáveis,
servindo como referência na tomada de decisões dos agentes econômicos.
Ao contrário do regime de câmbio flutuante puro, o Banco Central não
intervém no mercado cambial. A taxa de câmbio é determinada pela oferta e demanda de moeda estrangeira. Na prática se verifica certo grau de monitoramento
do câmbio na forma de intervenção direta do Banco Central, visando evitar
movimentos de alta volatilidade. No sistema de maxidesvalorização ou
minidesvalorização a diferença entre os dois regimes é o intervalo da desvalorização,
mas a orientação do Banco Central é a mesma, ou seja, segue a paridade de poder
de compra da moeda onde as desvalorizações cambiais devem igualar-se à diferença
entre as inflações doméstica e internacional. Na vigência do sistema de taxa de
câmbio com flutuação suja foram definidas duas taxas de câmbio: o dólar comercial
administrado pelo Banco Central e o dólar turismo, com câmbio flutuante, utilizado
para as compras e vendas para fins de turismo.
Com a entrada em vigor do Plano Real (julho de 1994), o Banco Central abandonou
a meta de assegurar a estabilidade da taxa de câmbio real, deixando as forças de
mercado atuarem e assim determinarem o nível da taxa de câmbio. No entanto,
o Banco Central assumiu o compromisso formal de vender divisas no mercado de
câmbio sempre que o limite máximo de paridade R$ 1 = US$ 1 fosse alcançado e
tendesse a ser ultrapassado.
Este é o motivo de se chamar de sistema de taxa de câmbio limitadamente flexível.
Em janeiro de 1999, o Banco Central adotou o regime de câmbio flutuante,
mas mesmo assim continuou a intervir no mercado de câmbio por meio de diversos
instrumentos, como: taxa de juros, compra e venda de dólares no mercado
à vista de câmbio, compra e venda de títulos públicos indexados ao dólar e
operações de swap cambial. No entanto nenhum destes instrumentos conteve a
valorização do real.
A apreciação do real nos últimos anos se deu por dois motivos, primeiro pelo
superávit das transações correntes e segundo pela conta capital.
Quanto ao primeiro motivo, não há o que temer; quanto ao segundo, deve-se
temer a elevada liquidez internacional, a política econômica americana de juros baixos e a política cambial chinesa. Os juros baixos americanos estão favorecendo o
mecanismo conhecido como carry trade que poderá formar outra “bolha”.
A política chinesa de manter o yuan fraco faz o dólar dos EUA ter de cair mais
rapidamente ante o euro, o iene e outras moedas. O dólar precisa cair em relação
a outras moedas para que os produtos americanos se tornem mais atraentes aos
compradores do resto do mundo e aos próprios americanos, numa tentativa de
desestimular a importação de produtos chineses. Como o yuan chinês está praticamente indexado ao dólar americano, o cenário fica mais complicado.
No caso brasileiro, com um histórico de inflação alta, o Banco Central tende
a operar com taxas de juros muito elevadas por razões de política antiinflacionária,
e é comum que a taxa de juros fixada fique acima da taxa de juros de
paridade internacional. A entrada de recursos externos foi
agravada pela diferença de taxa de juros advinda dos ajustes dos países para combaterem a crise mundial e pela melhora do risco-país. É necessária uma mudança no mix de política econômica que resulte em juros mais baixos e, consequentemente, num câmbio mais depreciado do que o atual.
Posto isto, uma mudança na política monetária, com um aumento na oferta
de moeda e com taxa de câmbio flutuante, pressiona para baixo a taxa de juros
doméstica, e o capital tende a sair. A saída de capitais aumenta a oferta de dólares
no mercado cambial, depreciando a taxa de câmbio e tornando os bens domésticos
menos caros em relação aos bens estrangeiros. Nesse caso a política monetária
influencia a renda pela alteração da taxa de câmbio e não pela taxa de juros.
Para maior clareza vamos utilizar o modelo chamado Mundell-Fleming (1)
que é desenvolvido utilizando uma versão do modelo IS – LM (Gráfico 1). A análise IS-LM procura sintetizar, em um só esquema gráfico, muitas situações
da política econômica (políticas monetária e fiscal), por meio de duas curvas:  as curvas IS e LM. O esquema IS-LM resume os pontos de equilíbrio conjunto do lado monetário (mercados financeiros) e do lado real da economia (bens e serviços), entre a taxa de juros e o nível de renda nacional.

(1) Modelo desenvolvido por Robert Mundell e Marcus Fleming.
A curva IS é o conjunto de combinações de i (taxa de juros) e y (renda) que
equilibram o mercado de bens e serviços. O consumo é função direta da renda disponível e o investimento é uma função inversa da taxa de juros.
A curva LM é o conjunto de combinações de i (taxa de juros) e y (renda) que
equilibram o mercado monetário (oferta por moeda igual à demanda por moeda).
A demanda de saldos monetários reais é função inversa a taxa de juros e uma função
direta da renda.
Na nossa proposta acima de expansão monetária, a curva LMo se desloca para
direita, ou seja, para LM1. Neste equilíbrio temporário (ponto B) a taxa de juros
cai, mas após certo tempo a curva ISo se desloca para IS1 (ponto C), devido ao
aumento da exportação liquida. Nota-se que a taxa de juros volta ao seu patamar
anterior atraindo capitais externos e consequentemente valorizando o câmbio.
Aparentemente o resultado final nos leva à mesma situação cambial, mas o
saldo final é de um crescimento na renda de Yo para Y2, gerando empregos e construindo uma estrutura produtiva nacional. Além disso, o tempo que leva este ajuste de elevação dos juros talvez seja o tempo necessário e suficiente para os EUA e a China também realizarem os seus.
É bom notar pelo gráfico que podemos reduzir os juros com a redução dos
gastos do governo (a curva IS se desloca para baixo) e atingir a desvalorização cambial desejada, mas isto é uma questão para o período de pós-crise definitiva.
Não podemos deixar de lado as ações das empresas que levem a redução
dos custos de crédito à produção, a desoneração das exportações e a inovação
tecnológica.
Gráfico 1

Armadilha Cambial
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